2012年证券投资分析重点摘要：第七章证券组合管理理论(5)

　　第六节债券资产组合管理
　　一、债券利率风险的衡量
　　（一）债券价格与利率变动呈相反的关系
　　我们知道，如果要比较准确地估计债券的价格，需要采用现金流贴现定价：
　　
　　这里的必要收益率，即折现率，不是唯一的，它随不同的时期而变化，反映不同期间的市场即期利率。因此，市场利率的变化会影响到债券价格的变化，即利率上升，债券价格会下跌；反之，会上升。
　　（二）测量债券利率风险的方法
　　1、久期——重点
　　久期又被称之为“持期”。
　　（1）计算：债券现金流产生时间的加权平均，权重为各期现金流现值占总现值（即债券的价格）的比重。
　　贴现债券、到期一次还本付息债券的久期等于债券到期期限。 
　　付息债券的的久期小于债券到期期限。
　　（2）性质(重点，历年考试必考点之一)
　　（1）久期与息票利率呈相反的关系，息票率越高，久期越短，这是因为债券更多部分的现金流以利息支付的形式返还，收回债券投资本金所需时间缩短。
　　（2）债券的到期期限越长，久期也越长。不过，随着期限的增长，同一幅度的期限上升所能引起的久期增加递减，即期限对久期的边际作用递减。
　　（3）久期与到期收益率之间呈相反的关系，到期收益率越大，久期越小，但其边际作用效果也递减。
　　（4）多只债券的组合久期等于各只债券久期的加权平均，其权数等于每只债券在组合中所占的比重。
　　2、基于久期的债券利率敏感性测量——重点
　　
　　二、被动管理——基于市场有效率的假设（考点）
　　（一）单一支付负债下的资产免疫策略（利率消毒）
　　操作原则：（1）选择久期等于偿债期的债券；
　　（2）初始投资额等于未来债务的现值。
　　（二）多重支付负债下的组合策略（现金流匹配策略）
　　所谓现金流量匹配，就是通过债券的组合管理，使得每一期从债券获得的现金流入与该时期约定的现金支出在量上保持一致。 
　　现金流量匹配与资产免疫有以下几个方面的区别：（1）现金流匹配方（2）采用现金流量匹配方法之后不需要进行任何调整，除非选择的债券的信用等级下降（3）现金流匹配法不存在再投资风险、利率风险，债务不到期偿还的唯一风险是提前赎回或违约风险。
　　三、主动债券组合管理——基于市场效率不理想的假设
　　1、水平分析
　　水平分析法的核心是通过对未来利率的变化就期末的价格进行估计，并据此判断现行价格是否被误定以决定是否买进。债券的全部报酬由四部分组成：时间价值、收益率变化的影响、息票利息以及息票利息再投资获得的利息。管理人员通过对收益率发生概率的估计，判断债券的风险，为投资提供依据。
　　2、债券掉换
　　（1）替代掉换；
　　（2）市场内部价差掉换；
　　（3）利率预期掉换；
　　（4）纯收益率调换。
　　3、骑乘收益率曲线
　　四、债券资产组合收益评价
　　1、计算债券组合的季度收益率、本季度的平均期限(这可以将债券组合在季度期初的平均期限和季度期末的平均期限进行平均获得)；同时，在以横轴表示平均期限，纵轴表示收益率的平面上画出债券组合的位置。
　　2、计算出同期某一具有广泛性的债券指数的季度回报率、本季度的平均期限(这可以将债券指数在季度期初的平均期限和季度期末的平均期限进行平均获得)；同时，在同一幅图中画出债券指数的位置。
　　3、确定90天期国库券在季度期初的利率并将其画在同一幅图中(由于国库券是一种纯贴现债券，所以其平均期限就等于债券的期限——90天，也就相当于0.25年)。
　　4、将国库券和债券指数两点用直线连接起来，得到债券市场线。
　　5、确定债券组合是位于债券市场线之上还是之下，并通过测定它与债券市场线的距离来判断债券组合的业绩。