2011年注册会计师考试财务成本管理预习讲义(28)

【知识点二】普通股资本成本的估计

　　估计普通股成本方法有三种：资本资产定价模型、折现现金流量模型和债券报酬率风险调整模型。三种方法各有优点和缺点，不能说哪一个更好。通常三种方法都会使用，究竟选择哪一种，往往要看相关数据的可靠性，选用最有把握的一种。其中，资本资产定价模型使用的最广泛。

　　一、资本资产定价模型

　　计算公式：

　　KS=RF+β×(RM-RF)

　　式中：

　　RF──无风险报酬率;

　　β──该股票的贝塔系数;

　　RM──平均风险股票报酬率;

　　(RM-RF)──权益市场风险溢价;

　　β×(RM-RF)──该股票的风险溢价;

　　【例6-1】市场无风险报酬率为10%，平均风险股票报酬率14%，某公司普通股β值为1.2。普通股的成本为：

　　『正确答案』KS=10%+1.2×(14%-10%)=14.8%

　　根据资本资产定价模型计算普通股的成本，必须估计无风险利率、权益的贝塔系数以及权益市场风险溢价。

　　(一)无风险利率的估计

　　通常认为，政府债券没有违约风险，可以代表无风险利率。但是，在具体操作时会遇到以下三个问题需要解决：如何选择债券的期限，如何选择利率，以及如何处理通货膨胀问题。

　　1.债券期限的选择

　　政府债券基本上没有违约风险，其利率可以代表无风险利率。问题在于政府债券有不同的期限，它们的利率不同。通常认为，在计算公司资本成本时选择长期政府政府债券比较适宜。

　　最常见的做法，是选用10年期的财政部债券利率作为无风险利率的代表，也有人主张使用更长时间的政府债券利率。

　　2.选择票面利率或到期收益率

　　不同时间发行的长期政府债券，其票面利率不同，有时相差较大。长期政府债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有到期一次还本付息的。因此，票面利率是不适宜的。应当选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表。

　　3. 选择名义利率或实际利率

　　这里的名义利率是包含了通货膨胀的利率，实际利率是指排除了通货膨胀的利率。两者关系可表述如下式：

　　1+r名义=(1+r实际)(1+通货膨胀率)

　　如果企业对未来现金流量的预测是基于预算价格水平，并消除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量。包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量。两者的关系为：

　　名义现金流量=实际现金流量×(1+通货膨胀率)n

　　式中：n----相对于基期的期数

　　在决策分析中，有一条必须遵守的原则，即名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现。

　　政府债券的未来现金流，都是按名义货币支付的，据此计算出来的到期收益率是名义利率。

　　计算资本成本时，无风险利率应当使用名义利率还是实际利率，人们存在分歧。

　　通常在实务中这样处理：一般情况下使用名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与此同时，使用名义的无风险利率计算资本成本。

　　只有在以下两种情况下，才使用实际利率计算资本成本：(1)存在恶性的通货膨胀(通货膨胀率已经达到两位数)，最好使用实际现金流量和实际利率：(2)预测周期特别长，例如核电站投资等，通货膨胀的累积影响巨大
 

(二)贝塔值的估计

　　在前面讨论资本资产定价模型时，我们已经知道，贝塔值是企业的权益收益率与股票市场收益率的协方差：

 

　　【说明】

　　(1)公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度;如果公司风险特性发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度。

　　(2)驱动贝塔系数关键的因素有经营杠杆、财务杠杆和收益的周期性。如果公司在这三方面没有显著改变，就可以用历史的贝塔值估计权益成本。

　　(三)市场风险溢价的估计

　　市场风险溢价，通常被定义为在一个相当长的历史时期里，权益市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异，前面已经解决了无风险资产收益的估计问题，因此剩下的只是权益市场平均收益率的估计。

　　估计权益市场收益率最常见的方法是进行历史数据分析。在分析时会碰到两个问题：

　　(1)选择时间跨度。由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此较短的期间所提供的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度。

　　(2)权益市场平均收益率选择算术平均数还是几何平均数。两种方法算出的风险溢价有很大的差异。算术平均数是在这段时间内年收益率的简单平均数，而几何平均数则是同一时期内年收益的复合平均数。

　　我们以两年收益的简单例子来说明：

　　【例6-2】ABC公司股票最近两年的相关数据见表6-1。

　　表6-1

时间（年末）	价格	收益率
0	25
1	40	（40-25）/25＝60%
2	30	（30-40）/40＝-25%